Gita Gopinath war drei Jahre lang Chefökonomin des Internationalen Währungsfonds (IWF). "Die Welt ist gefährlich abhängig von US-Aktien geworden", schreibt sie nun, warnt vor einem Platzen der Blase. Und: "Wir sollten uns auf schwerwiegendere Folgen vorbereiten."
Der US-Aktienmarkt hat in letzter Zeit aufgrund der eskalierenden Handelsspannungen starke Schwankungen erlebt. Er bleibt aber weiterhin nahe seinem Allzeithoch. Der durch die Begeisterung für künstliche Intelligenz angeheizte Anstieg hat Vergleiche mit der Euphorie der späten 1990er Jahre hervorgerufen, die im Dotcom-Crash des Jahres 2000 gipfelte.
Technologische Innovationen gestalten zweifellos ganze Branchen um und steigern die Produktivität. Trotzdem gibt es gute Gründe zu befürchten, dass die aktuelle Rallye die Voraussetzungen für eine weitere schmerzhafte Marktkorrektur schafft. Die Folgen eines solchen Crashs könnten jedoch weitaus schwerwiegender und globaler sein als vor einem Vierteljahrhundert.
Im Mittelpunkt dieser Sorge steht das schiere Ausmaß der nationalen und internationalen Exposition gegenüber US-Aktien. In den letzten eineinhalb Jahrzehnten haben amerikanische Haushalte ihre Bestände an Aktien deutlich erhöht, ermutigt durch starke Renditen und die Dominanz amerikanischer Technologieunternehmen.
Ausländische Investoren, insbesondere aus Europa, haben aus den gleichen Gründen Kapital in US-Aktien gesteckt und gleichzeitig von der Stärke des Dollars profitiert. Diese zunehmende Verflechtung bedeutet, dass jeder starke Abschwung an den amerikanischen Märkten weltweit Auswirkungen haben wird.
Um die potenziellen Auswirkungen zu veranschaulichen: Ich habe berechnet, dass eine Marktkorrektur in der Größenordnung des Dotcom-Crashs das Vermögen amerikanischer Haushalte um über 20 Billionen US-Dollar verringern könnte. Das entspricht etwa 70 Prozent des amerikanischen BIP im Jahr 2024. Das ist um ein Vielfaches mehr als die Verluste, die während des Crashs Anfang der 2000er Jahre entstanden sind.
Die Auswirkungen auf den Konsum wären gravierend. Das Konsumwachstum ist bereits jetzt schwächer als vor dem Dotcom-Crash. Ein Schock dieser Größenordnung könnte es um 3,5 Prozentpunkte senken, was einem Rückgang des gesamten BIP-Wachstums um zwei Prozentpunkte entspräche, noch bevor der Rückgang der Investitionen berücksichtigt wird.
Die globalen Auswirkungen wären ähnlich gravierend. Ausländische Investoren könnten Vermögensverluste von über 15 Billionen US-Dollar oder etwa 20 Prozent des BIP der übrigen Welt erleiden.
Zum Vergleich: Der Dotcom-Crash führte zu Verlusten im Ausland in Höhe von rund 2 Billionen US-Dollar, was nach heutigem Geldwert etwa 4 Billionen US-Dollar entspricht und weniger als 10 Prozent des damaligen BIP der übrigen Welt ausmacht.
Dieser starke Anstieg der Ausstrahlungseffekte unterstreicht, wie anfällig die weltweite Nachfrage für Schocks ist, die ihren Ursprung in Amerika haben.
In der Vergangenheit hat der Rest der Welt einen gewissen Puffer in der Tendenz des Dollars gefunden, in Krisenzeiten zu steigen. Diese „Flucht in die Sicherheit” hat dazu beigetragen, die Auswirkungen des Verlusts von in Dollar denominiertem Vermögen auf den ausländischen Konsum abzumildern.
Die Stärke des Greenback hat lange Zeit eine globale Absicherung geboten und oft sogar dann an Wert gewonnen, wenn die Krise ihren Ursprung in Amerika hatte, da Investoren Zuflucht in Dollar-Anlagen suchten.
Es gibt jedoch Gründe zu der Annahme, dass diese Dynamik in der nächsten Krise nicht mehr gelten könnte. Trotz begründeter Erwartungen, dass die US-Zölle und die expansive Fiskalpolitik den Dollar stützen würden, ist er gegenüber den meisten wichtigen Währungen gefallen.
Dies bedeutet zwar nicht das Ende der Dominanz des Dollars, spiegelt jedoch die wachsende Unsicherheit ausländischer Investoren hinsichtlich der Entwicklung der Währung wider. Sie sichern sich zunehmend gegen das Dollar-Risiko ab – ein Zeichen für schwindendes Vertrauen.
Diese Nervosität ist nicht unbegründet. Die Wahrnehmung der Stärke und Unabhängigkeit amerikanischer Institutionen, insbesondere der Federal Reserve, spielt eine entscheidende Rolle für die Aufrechterhaltung des Vertrauens der Investoren.
Doch die jüngsten rechtlichen und politischen Herausforderungen haben Zweifel an der Fähigkeit der Fed aufkommen lassen, frei von äußeren Einflüssen zu agieren. Wenn sich diese Bedenken verstärken, könnten sie das Vertrauen in den Dollar und amerikanische Finanzanlagen insgesamt weiter untergraben.
Darüber hinaus gibt es im Gegensatz zu 2000 ernsthafte Wachstumshemmnisse, die durch die US-Zölle, die chinesischen Exportkontrollen für kritische Mineralien und die wachsende Unsicherheit über die Richtung der globalen Wirtschaftsordnung noch verstärkt werden. Angesichts der Rekordhöhe der Staatsverschuldung wäre die Möglichkeit, fiskalische Impulse zu setzen, wie dies 2000 zur Stützung der Wirtschaft geschehen ist, begrenzt.
Die Eskalation der Zollkriege verschärft die Situation und erhöht das Gesamtrisiko zusätzlich. Weitere gegenseitige Zölle zwischen den USA und China würden nicht nur ihren bilateralen Handel, sondern auch den globalen Handel schädigen, da fast alle Länder über komplexe Lieferketten mit den beiden größten Volkswirtschaften der Welt verbunden sind.
Generell ist es zur Verhinderung eines Marktzusammenbruchs von entscheidender Bedeutung, chaotische oder unvorhersehbare politische Entscheidungen zu vermeiden, einschließlich solcher, die die Unabhängigkeit der Zentralbanken gefährden.
Unterdessen ist es für den Rest der Welt wichtig, Wachstum zu generieren. Das Problem ist weniger ein unausgewogener Handel als vielmehr ein unausgewogenes Wachstum. In den letzten 15 Jahren konzentrierten sich Produktivitätswachstum und hohe Renditen auf wenige Regionen, vor allem die USA. Infolgedessen sind die Grundlagen für Vermögenspreise und Kapitalflüsse zunehmend schmaler und fragiler geworden.
Wenn andere Länder in der Lage wären, ihr Wachstum zu stärken, würde dies dazu beitragen, das Ungleichgewicht zu beseitigen – und die globalen Märkte auf eine solidere Basis zu stellen. In Europa beispielsweise könnten die Vollendung des Binnenmarktes und eine vertiefte Integration neue Möglichkeiten eröffnen und Investitionen anziehen.
Die diesjährigen Nobelpreisträger für Wirtschaftswissenschaften liefern ein wertvolles Rezept für innovationsgetriebenes Wachstum. Es gibt ermutigende Anzeichen dafür, dass Kapital wieder in Schwellenländer und andere Regionen zurückfließt. Dieser Trend könnte jedoch ins Stocken geraten, wenn diese Volkswirtschaften nicht zeigen können, dass sie in der Lage sind, ein beständiges Wachstum zu generieren.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass ein Marktcrash heute wahrscheinlich nicht zu einem kurzen und relativ harmlosen wirtschaftlichen Abschwung führen würde, wie er nach dem Dotcom-Crash zu beobachten war. Es steht heute viel mehr Vermögen auf dem Spiel – und es gibt viel weniger politischen Spielraum, um die Auswirkungen einer Korrektur abzufedern.
Die strukturellen Schwachstellen und das makroökonomische Umfeld sind gefährlicher. Wir sollten uns auf schwerwiegendere globale Folgen vorbereiten.
Gita Gopinath war von 2022 bis 2025 erste stellvertretende Geschäftsführerin des IWF (Internationaler Währungsfonds) und von 2019 bis 2022 dessen Chefökonomin.
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"From The Economist, translated by www.deepl.com, published under licence. The original article, in English, can be found on www.economist.com"
